Blogs of former Financial Secretary

防撞預警糸統

「長遠財政計劃工作小組」星期一公佈了工作報告。這幾天小組成員不辭勞苦地在不同場合介紹報告的推算方法、假設和結論，我非常感激他們。我留意到過去幾天在媒體上有不少討論，有幾點可能有些誤解。

有朋友知道小組報告假設政府在未來二、三十年的政策一成不變，推算中沒有包括加稅等開源措施。他們覺得這個假設不切實際，認為可以不理小組的警示。這是非常錯誤的想法。大家可能知道民航機上都安裝了防撞預警系統，當系統偵察到附近有另一架飛機，可能會發生碰撞，便會發出預警。預警當然是假設機長未有採取任何行動，但沒有人會因此認為預警可以不理。正如雷鼎鳴教授指出，小組希望報告是「自我擊敗的預言」，希望政府和社會知道危機迫近，採取適當的措施令預言落空。

政府和小組在多個場合用圖一，展示回歸以來（即97/98年度開始），政府收支及名義經濟增長的趨勢。有些朋友發現改用其他年度為基數，收入增長較開支快，認定小組推算的結論，只有在97/98年度為起點才成立。他們的觀察正確，但推論錯誤。小組不是輕率地把圖一的收支趨勢線作直線預測，而是分拆收支的主要組成分項，逐項分析（見報告第三和第四章）。即使改用其他年份為起點，也會得出結構性財赤的結論。

圖一：回歸以來，政府收支和經濟增長的情況

我建議大家重溫我一月十九日網誌的第三段。「如果開支增長持續高於收入增長」是未來式，不是過去式。不論過去開支和收入那一個增長較快，只要未來開支增長持續較快，遲早會出現結構性財赤。以龜兔賽跑作比喻，烏龜是收入，白兔是開支。即使過去白兔一直貪睡，讓烏龜先行（即過去收入增長較開支快），只要白兔從這一刻開始不再睡覺，不管烏龜領先多遠（收入領先開支，仍有盈餘），白兔的速度較快，遲早一定會超越烏龜（開支超越收入，出現財赤）。

另一些朋友認為二、三十年間，有很多動態因素，不可能準確預測未來情況，不需理會小組的結論。其實小組就各個主要的推算參數做了敏感度分析（sensitivity analysis）。

以開支增長速度為例，小組考慮的其中一個情景，就是未來二十多年教育、福利、醫療的開支只按人口結構和價格改變，沒有提升服務水平。這是不現實的情景，旨在反映最基本的開支增長（下限情況）。即使這樣， 15年後仍會出現結構性財赤。這些朋友以為小組沒有考慮到一些動態因素，因而高估了政府開支，除非他們能夠證明扣除這些動態因素後，開支增長速度會較下限情況還低，否則仍然會得出結構性財赤的結論。順帶一提，其實小組已經直接或間接考慮了大部份這些動態因素（報告附件D）。

圖二：興建中和規劃中的主要基建項目

同樣地，如果有朋友認為小組沒有充份考慮一些影響未來經濟的正面因素，低估了政府收入，他們須要證明這些正面因素足夠把實質經濟增長提高至每年平均5.4%（較小組預測的平均2.8%提高出2.6個百分點），並維持二十多年，才足夠應付服務水平以歷史速度提升，否則仍然會得出結構性財赤的結論。

說到這裡，相信大家大致已經知道沒有單一措施可以避免結構性財赤。我們必須做好經濟發展，把餅做大一點，同時控制一下開支增長和設法增加一些收入。換句話說，即是小組建議的多管齊下方式。

我想特別提出一點，近年財政儲備的投資回報，佔GDP約1%至2%，是政府收入約5%至10%，相當可觀。在不影響港元穩定的前提下，適當地提高儲備的投資回報，既可增加政府收入，又不會如加稅般削弱競爭力，值得深入研究。王尹巧儀女士在星期一的記者會上指出，未來基金可以採用較長年期和較進取的投資策略，爭取較高的回報。我認為這點非常重要。

我嘗試以外匯基金不同組合的投資策略和回報為例，希望大家會更容易明白。外匯基金的「支持組合」，為聯匯提供十足的美元支持，確保市民和市場對港元的信心。「支持組合」的大小，很大程度由外圍資金進出帶動。2008年國際金融危機後，湧入香港的熱錢高達1000億美元，令「支持組合」的結餘大幅增加至超過1萬3千億港元。嚴格來説，這些不是香港的錢。這些資金隨時可以在短時間內流出香港，所以「支持組合」的策略，必須保持安全和極高流動性，主要投資在美元現金和美國國債。去年「支持組合」錄得0.4%跌幅，相比一般債券基金下跌約2%已算是不錯的成績。

相對而言，去年外匯基金的「投資組合」取得較佳的4.9%回報率。這主要是因為該組合在保持較高的流動性之餘，亦有較大的空間透過投資不同的資產類別、幣種、地區、年期等，分散風險。為保持外匯基金的長期購買力，金管局在2008年開始設立「長期增長組合」，策略是投資於一些流動性較低、風險較高、長期回報可能較高的新資產類別，如私募股權和房地產。2008年至2013，平均內部回報率達每年15.9%。

所以，如果在一段較長時間内不會動用未來基金的資金，基金可望取得較高的投資回報。當然我們仍然必須小心考慮投資風險，不可因追逐高回報而忽略嚴格的風險管理和紀律。

總括而言，我可以簡單地以三「不」澄清上述誤解：小組推算不是直線預測，動態因素不影響結論，預警不能忽視。行政長官也同意小組的建議，認同不應輕視結構性財赤的問題。

確認危機前的預警，並不表示政府須要「閂水喉」，各政策局依然會繼續推出利民的政策和基建。有朋友批評我只講儲蓄，不講投資基建。事實是，最近6年的基建投資由每年約200億元，大幅上升至每年700多億元。圖二顯示現時正在與建和規劃中的主要基建項目，有些項目有助推動中期經濟發展和有些為人口老化作出準備。

平心而論，大家知道政府有豐厚的儲備，小組的結論確實和大家的一般認知有較大的落差，大家未必能夠即時消化，這是可以理解的，我們會繼續講解的工作。簡單地說，如果未來開支增長持續高於收入增長，盈餘會逐年減少，數年間便會變成赤字，然後赤字會不斷擴大。

這幾天的討論除了圍繞著小組推算的結論是否可信外，也有不少討論是關於小組提議的措施。我認為這方面的討論有積極的意義，我會繼續留意和參考大家的意見，以後再和大家交流。

March 9,2014